Dari Krisis Subprime ke Krisis Keuangan Global (1)

0
156

Pendanaan terus menerus defisit di AS oleh negara-negara surplus memungkinkan defisit tetap ada,  Tapi sebagian besar modal ekternal berakhir di US Treasuries.  Hal tersebut tidak dapat menjelaskan pertumbuhan yang cepat dari pinjaman hipotek yang menyebabkan krisis sub-prime di AS. Dalam menangani masalah ini, penting memahami bagaimama peristiwa-peristiwa yang berkembang, yang mengarah pada krisis subprime.

Didorong untuk memenuhi “Impian Amerika”, upaya untuk memperluas kepemilikan rumah di AS diintensifkan. Perusahaan perumahan secara aktif memberikan pinjaman kepada para pemilik rumah masa depan dan menggunakan aset untuk menerbitkan Efek Beragun Aset (EBA) untuk dijual kepada investor. Yakin bahwa harga perumahan akan selalu bergerak naik, para investor membeli EBA.

Ketika investor baru bergabung, lebih banyak investasi uang yang mengalir masuk, memungkinkan perusahan-perusahan menggunakan uang tersebut untuk membayar investor yang ada, artinya satu kelompok investor membayar kelompok investor lain. Sebuah permainan Ponzi muncul. Seperti pesatnya peningkatan pijaman hipotek pada pertengahan tahun 1990-an, hal tersebut juga terjadi pada EBA (lihat Azis 2009, Ch 3; dan Azis 2010).

Gambar 5

Dalam banyak kasus, pemberi pinjaman mampu menghindari kewajiban membayar hipotek dan risiko kredit dengan menggunakan investor pihak ketiga melalui mortgage-backed securities (MBS) dan collateralised debt obligations (CDO).[1] Semua orang membuat uang; semua orang senang. Pengelola invetasi global dan perusahan keuangan lainnya bergabung dalam pesta. Peraturan dan regulasi yang mengatur mereka pada umumnya longgar daripada terhadap bank, reksa dana dan lembaga keuangan lainnya. Sejak bencana LTCM pada tahun 1988, dan meskipun tekanan pada otoritas keuangan untuk menempatkan kontrol yang lebih ketat pada operasi pengelola investasi global, praktis tidak ada peningkatan yang berarti dalam regulasi keuangan.[2] Memang, ada semacam peraturan laissez faire selama periode tersebut, meskipun terjadi peningkatan jumlah institusi keuangan “kreatif” dalam dunia baru yang berani dalam globalisasi keuangan.

Selanjutnya, keterlibatan investasi bank mengubah situasi. Dengan keuntungan besar yang dibuat oleh penjaminan pinjaman subprime, bank dan semua perusahan hipotek, tetapi meninggalkan pedoman pinjaman utama mereka. Banyak pinjaman dibuat dalam kondisi NINJA (tidak ada pendapatan, tidak ada pekerjaan dan tidak ada aset).

Pemain penting lain adalah bank global yang berperan dalam krisis subprime di AS yang memiliki banyak hubungan dengan kebijakan akomodatif AS. Merespon resesi tahun 2000 dan peristiwa 11 September 2001, tingkat suku bunga US Federal Funds mengalami kejatuhan yang drastis, dari lebih dari 6% menjadi hanya 1% pada musim panas 2003. Pada periode yang sama, tingkat suku bunga Bank Central Eropa (ECB) turun dari lebih 4% menjadi 2%. Kekhawatiran terhadap gelembung aset menyebabkan kenaikan suku bunga di AS dan Eropa. Pada akhir 2007, suku bunga meningkat dua kali lipat di Eropa dan lima kali lipat di AS. Selama resesi di AS yang dimulai pada bulan Desember 2007, the Fed kembali memindahkan gigi dengan terus menurunkan suku bunga dari 5% menjadi 2%.

Dalam rezim sektor liberalisasi keuangan, kondisi tersebut diterjemahkan ke dalam aliran modal. Tapi sifat arus model selama periode suku bunga rendah berbeda dari kasus standar dimana investor membawa modal secara langsung. Sebaliknya, sebagian besar aliran dipicu oleh operasi bank global di AS.

Selain mendorong investor swasta untuk melakukan carry trade, suku bunga yang rendah menarik operasi bank asing di AS untuk menggalang dana dan pinjaman kepada warga AS. Mereka berkontribusi pada peningkatan kredit, terutama pada hipotek perumahan. Data aset bersih bank asing di AS (160 saat itu) menunjukkan bahwa selama periode “normal” inter-office assets selalu negatif – bank asing bertindak sebagai pos pinjaman – berbalik positif setelah 2001. Hal ini menunjukkan pembalikan peran dari pemberi pinjaman menjadi pengumpul dana. Tidak ada alasan lain, tetapi suku bunga yang sangat rendahlah yang menyebabkan pembalikan peran tersebut. Itu hanya terjadi dalam krisis di Eropa dan hasil bank deleveraging yang dimulai sejak 2011, sehingga inter-office assets kembali negatif (Gambar 6).

Dalam keadaan normal, bank-bank global ini – sebagian besar berpusat di Eropa – menarik pendanaan dolar dari pasar AS arau pasar perdagangan besar untuk memberikan pinjaman kepada warga negara AS. Jumlahnya besar, hampir setengah dari USD 1,7 triliun, keseluruhan pasar uang utama AS. Banyak dari pinjaman itu, terutama yang berkaitan dengan pasar perumahan dilakukan melalui pembelian klaim sekuritas pada peminjam AS. Dengan cara itu, mereka benar-benar tampil sebagai bank bayangan. Itu dilakukan melalui bank-bank Eropa daripada melalui bank-bank AS yang sebagian besar menjadi perantara antara peminjam dari AS dan penabung langsung (lihat juga Cetorelli & Goldberg (2010).[3]

Dengan demikian, modal keluar terlebih dulu dari AS kemudian kembali masuk. Batas yuridiksi yang demikian menyeberang dua kali, sehingga arus bersih biasa tidak ditangkap perantara keuangan pada pematangan transformasi pasar hipotek.

Mengamati aliran pertumbuhan pendapatan dari pinjaman sub-prime, mereka dan pemberi pinjaman menjadi serakah, mencoba untuk mengambil keuntungan yang memungkinkan sebanyak-banyaknya dari peminjam dengan memperluas kredit tanpa batas, jika ada,  memperhatikan kemampuan peminjam untuk membayar kembali. Keyakinan bahwa probabilitas harga rumah jatuh mendekati nol, banyak dari mereka yang mengasuransikan MBS dan CDO melalui derivatif keuangan yang dikenal, seperti credit default swap (CDS).[4]

Gambar 6

Fed menolak untuk mengatur praktek-praktek yang meragukan ini.  Salah satu landasan intelektual yang mendasari seperti “keras kepala” adalah hipotesis pasar yang efisien (Efficient Market Hypotesis/EMH), yang berasumsi bahwa pasar keuangan adalah efisien dan agen mengetahui risiko dan akan melindungi diri mereka sendiri.

Hipotesis Pasar yang Efisien menyatakan bahwa harga sekuritas ulang mencerminkan semua informasi yang diketahui yang berdampak pada nilai mereka; yang dapat diartikan sebagai pernyataan bahwa harga pasar selalu benar. Kritik dari (EMH) menyatakan bahwa harga pasar sebagian besar ‘salah’ dalam arti bahwa jika kita diberi semua informasi sekarang dan masa depan,  harga“benar” ex-post rational akan hampir selalu berbeda dari harga pasar saat ini (Siegel 2010).

Apa yang kurang kontroversial adalah asumsi bahwa agen mengetahui risiko dan akan melindungi diri. Masukan Kenneth Arrow selama pertemuan American Economic Association di San Francisco tahun 2009 sudah cukup jelas:  Kita hanya berasumsi jika kita tahu itu begitu, begitu pula orang-orang, ini adalah orang-orang pintar… di bank investasi. Jika kita membawanya begitu saja, bahwa mereka akan melindungi diri sendiri.  Kita pasti salah.” []

(Diterjemahkan oleh Niken Arumsari dari makalah Iwan Jaya Azis berjudul ‘Four-G Episode and the elevated risks’)

[1] MBS merupakan surat yang dibuat dari pernyatuan hipotek, sedangkan EBA berevolusi dari MBS dan diciptakan dari penyatuan aset non-hipotek/non-KPR

[2] LTCM (manajemen modal jangka panjang) merupakan pengelola investasi global yang berdiri pada tahun 1994 dengan investasi sebesar USD1,3 milyar ketika kelahirannya.  Hal tersebut membuat keuntungan besar selama beberapa tahun.  Di awal 1998, dana tersebut memiliki pengaruh sekitar 30 sampai satu, artinya, memegang ekuitas US $5 milyar dan lebih dari US$ 125 miliar pinjaman.  Alasan kunci mengapa investor tertari pada strategi ini adalah keyakinan bahwa panjang dn pendekanya posisi sangat berkorelasi sehingga netrisk-nya kecil (pemahaman ini didasarkan pada komplesitas model komputer yang digunakan LTCM).  Pada September 1998, LTCM kehilangan sejumlah besar modal ivestor dan berada di ambang kegagalan.  Untuk mengindari ancaman krisis sistemik Fed mengatur sebuah paket penyelamatan sebesar US$3.5 billion dari investasi terkemuka AS dan bank komersial dengan pertukaran sebesar 90% dari ekuitas LTCM.

[3] Liabilitas aset bank global asing di AS meningkat tajam selama kebijakan kebijakan suku bunga rendah pada tahun 2000-an.  Hingga kuartal pertama 2008, nilainya mencapai lebih dari US$10 triliun, melampaui total aset disewakan (chartered) sektor komersial perbankan di AS.

[4] Dalam CDS, pembeli kontrak asuransi setuju untuk membayar fixed spread kepada penjual kontrak.   Dalam pertukarannya, menginat jangka waktu yang disetujui (biasanya lima tahun), penjual setuju untuk menjual surat berharga dari pembeli sesuai nominal jika terjadi kegagalan.   Dengan cara ini, bank investasi sebagai pembeli menerima perlindungan; perusahaan asuransi sebagai penjual (seperti American International Group, AIG) mendapat pendapatan premi yang besar. Praktis tidak ada sebelum tahun 1990-an, pasar CDS tumbuh begitu cepat, dengan pencapaian yang mengejutkan US$62 triliun, lebih dari 4 kali lipat GDP AS.

Berikan Komentar anda!

Please enter your comment!
Please enter your name here