Tiga Fase Aliran Modal dan Peningkatan Risiko (1)

0
171

Runtuhnya Lehman Brothers tahun 2008 memaksa the Fed lebih agresif dalam menekan suku bunga, dengan tingkat dana federal mencapai 0,25% pada akhir tahun 2008 dan yang tersisa di sana sampai akhir tahun lalu. Kejatuhan suku bunga di zona Euro juga dramatis, dengan penurunan lebih dari 4% di tahun 2007 ke 1% setelah krisis Lehman Brothers, ke 0,5% di pertengahan 2013 dan 0,25% sampai akhir tahun lalu.

Di tengah globalisasi keuangan, ayunan suku bunga menghasilkan gelombang modal mengalir ke Emerging Asia (EA). Sampai pada batas emerging Asia (EA) memiliki kelebihan tabungan setelah krisis 1997-98, orang dapat membayangkan apakah likuiditas yang ditambahkan dari arus modal akan berarti. Memang, apa yang benar-benar mengubah kondisi makroekonomi di emerging Asia sebelum dan sesudah Global Fincial Crisis (GFC) adalah lonjakan yang dihasilkan dari arus modal masuk ini.

Fase 1

Sampai dengan timbulnya GFC, sebagian besar arus modal masuk melalui perbankan, dan karenanya diberi label arus yang dipimpin perbankan (bank-led flows) (Gambar 12, dan lihat kembali gambar 8 dan 9 [tulisan sebelumnya]). Tren dalam utang eksternal perbankan di negara-negara emerging ASIA (EA) terjadi dengan cara disinkronkan (Gambar 13), konsisten dengan kecenderungan peningkatan liabilitas non pokok (liabilities non-core)[1]. Pada 2012, Hong Kong, Singapura dan Korea memiliki saham liabilitas non pokok yang lebih tinggi ketimbang negara-negara emerging Europe. Namun, diukur dari rasio non-core untuk total kewajiban, hampir semua negara emerging ASIA (EA) memiliki saham yang tinggi terhadap liabilitas non-core (Gambar 14); saham berkisar dari 40% di Indonesia sampai lebih dari 50% di Korea.

Gambar 12

Gambar 13

Gambar 14

Gambar 15

Hubungan yang erat antara bank-led flows dan non-core liabilities perbankan ditangkap pada Gambar 15.[2] Ketika bank-led flows meningkat, non-core liabilities juga meningkat (2000-2007 dan 2009-2012), dan sebaliknya. Jelas, bank-led flows merupakan penggerak utama perubahan non-core liabilities. Memiliki likuiditas lebih dari core liabilities (tabungan tradisional dan transaksi berjalan), dan peminjam mengkonversi modal asing ke mata uang lokal, dua hal terjadi: mata uang lokal diapresiasi dan kapasitas perbankan meningkat, baik dalam memperpanjang pinjaman maupun melakukan lebih banyak kegiatan pengambilan risiko (Aziz dan Yarcia 2015).

Hasil dari model regresi dengan variabel kontrol mengkonfirmasi peran non-core liabilities dalam memacu kredit (Tabel 2). Di Model-2, pertumbuhan ekonomi, suku bunga dan kekayaan bersih perbankan (untuk menangkap struktur keuangan perbankan) semua menentukan pertumbuhan kredit.[3] Dengan mengontrol variabel tersebut, non-core liabilities secara signifikan menjelaskan pertumbuhan kredit.

Sebagai standar pengukuran peringatan diri, boom kredit berperan penting sebagai penyebab krisis keuangan. Tapi, dengan apresiasi terhadap mata uang, kekuatan yang menimbulkan krisis menjadi lebih besar. Apresiasi terhadap mata uang lokal meningkatkan neraca perbankan dan pinjaman, menguatkan kapasitas pinjaman perbankan. Hasilnya, kredit perbankan dan aktivitas pengambilan resiko meningkat, menarik arus modal masuk lebih lanjut. Implus awal dari apresiasi mata uang diperkuat.[4] Sebagai arus modal yang ditahan, begitu juga mata uang. Oleh karena itu, siklus yang baik dirasakan muncul.[5]

Mengingat proses di atas, kebijakan standar yang memungkinankan apresiasi mata uang cenderung gagal membatasi arus modal masuk. Apresiasi ini jauh dari mengoreksi diri.  Kesalahpahaman atas konsep risiko merupakan jantung dari masalah. Risiko-risiko yang mengarah pada siklus yang dirasakan baik merupakan risiko yang diukur. Risiko yang sebenarnya keluar ke permukaan hanya ketika arus modal masuk berbalik. Hal ini terbukti pada tahun 2013 selama episode “taper tantrum”. Mengingat kondisi global dan ketidakpastian pasar keuangan, kemungkinannya sangat tinggi bahwa arus modal ke emerging market (EM) selanjutnya akan dihemat atau berbalik.[6] [] (bersambung)

(Diterjemahkan oleh Niken Arumsari dari makalah Iwan Jaya Azis berjudul ‘Four-G Episode and The Elevated Risks’)

[1] Core liabilities (liabilitas pokok) merupakan deposito ritel sektor perbankan; sedangkan non-core liabilities (liabilitas non pokok) adalah komponen lain pembiayaan bank. Rasio non-core liabilities mencerminkan laju yang mendasari pertumbuhan aset, termasuk pertumbuhan kredit, relatif terhadap tren yang menghasilkan keputusan premi risiko dalam perekonomian.

[2] Dalam gambar, EA mengacu ke China, India, Indonesia, Korea, Malaysia, Filipina, dan Thailand. Data non-core liabilities tidak termasuk India dan Filipina.

[3] Mengikuti Bernanke, Getler, dan Gilchrist (1996, 1999) dan Stiglitz dan Greenwald (2003), perubahan kekayaan bersih (hipotesis ‘jalur kredit’) dan premi keuangan eksternal termasuk dalam Model-2, walaupun koefisien-koefisiennya tidak signifikan. Memasukkan obligasi pemerintah didasarkan pada premis untuk mengurangi resiko, perbankan cenderung menumpuk obligasi pemerintah untuk memenuhi aturan rasio kecukupan modal (CAR).  Juga, kemunculan saham obligasi pemerintah dapat membatasi kapasitas perbankan untuk memberi pinjaman. Koefisien dari dua variabel memiliki tanda-tanda yang diharapkan tapi tidak signifikan. Perubahan hasil obligasi termasuk dalam Model-3 untuk menangkap kemungkinan dampak “crowding out”.

[4] Amplified effect dalam aliran modal lintas batas dari suplai kredit karena perbankan mengubah perilaku berisiko, didiskusikan dengan mendetil oleh Bruno dan Shin (2012).

[5] Proses apresiasi mata uang yang dilabeli “jalur pengambilan risiko” pada dasarnya menghubungkan stabilitas keuangan dengan dinamika nilai tukar (lihat Azis dan Shin 2015).

[6] Dua faktor yang secara konsisten muncul sebagai pemprediksi krisis keuangan yang kuat dan signifikan di AE dan EA, yaitu: (1) peningkatan solvabilitas yang cepat, dan (2) apresiasi nyata yang tajam terhadap mata uang (Schularick and Taylor 2012; and Gourinchas and Obstfeld 2012)

Berikan Komentar anda!

Please enter your comment!
Please enter your name here